政策利好疊加交投活躍 券商業績估值有望雙升

　　政策利好疊加交投活躍 券商業績估值有望雙升

　　證券時報記者 王蕊

　　上周，受在港中資券商獲批虛擬資產交易牌照利好推動，申萬證券二級指數迎來久違的大漲7.62%，為券商板塊上半年行情收官增添了驚艷一筆。

　　今年上半年，A股一二級市場同步回暖，各類穩市舉措不斷出臺，上市券商上半年經營獲得有力支撐。

　　對此，券商分析師預計，今年上半年，上市券商業績可維持同比兩位數的增長勢頭。

　　一二級市場同步升溫

　　Wind數據顯示，在剛剛落幕的上半年，A股市場日均成交額為13902億元，同比增長約61%。截至6月底，市場兩融余額達18505億元，同比增長25%。此外，今年前5個月，A股新增開戶數超1095萬戶，同比增逾30%。業內人士表示，相對于去年同期，今年上半年A股二級市場交投明顯回暖，將有效推動券商財富管理業務營收增長。

　　與此同時，今年上半年A股股權融資規模達7610億元，同比增長超400%。其中，首發(IPO)項目51個，同比增加7個；首發募資374億元，同比增加15%，尤其二季度募資達209億元，IPO顯著回暖。再融資市場亦明顯活躍，上半年定增募資累計達6959億元，為去年同期的7倍以上。

　　廣發證券非銀首席分析師陳福表示，2025年上半年，市場交投活躍度顯著超越去年同期，募資市場回暖態勢明確，IPO微增，再融資與債券融資貢獻主要增量，驅動整體融資規模顯著擴張。股權承銷行業集中度前十券商占比突破九成，頭部券商格局穩定且業績高增；債券承銷市場集中度持續攀升，頭部券商憑借穩健增速鞏固主導地位。

　　與此同時，港股A+H上市潮也給券商提供不少業務機會。今年5月，港股IPO募資額超560億港元，為近3年單月最高值。申萬宏源非銀行業首席分析師羅鉆輝表示，除自營投資和財富管理兩大傳統支柱業務外，國際業務也是2025年券商業績的主要增量來源之一。頭部券商正圍繞境內企業出海融資、跨境并購、跨境財富管理等業務布局海外市場。

　　自營投資仍是勝負手

　　結合上市券商一季度業績，平安證券非銀首席分析師王維逸認為，受益于A股市場回暖、成交活躍度提升，多數上市券商業績同比顯著改善。部分券商加大方向性投資布局，帶動自營投資業務收入大幅增長。頭部券商普遍以客需業務為核心，投資收入表現更具韌性。

　　他強調，2025年一季度，上市券商合計實現投資業務收入486億元，同比增長46%，且收入占比高達39%，甚至明顯高于經紀業務26%的占比。展望全年，經紀業務雖然受益于市場活躍度回升，但同質化競爭格局難以打破，投行、資管等輕資產業務仍然承壓，各券商業績表現的勝負手仍是自營投資業務。

　　“券商的杠桿反映擴表能力與用資效率，與ROE(凈資產收益率)直接相關。輕資產業務費率受損的當下，把握杠桿提升的路徑與空間對于展望券商盈利與估值的提升至關重要。”陳福表示，近年來，表外資產(證券衍生品、資產管理業務、融資承銷承諾及對外擔保等)的擴表能力重要性明顯提升，分化依舊顯著。當前10家頭部券商平均表內外杠桿，2016年至2024年提升了66%，表外資產的主要貢獻增長來自證券衍生品業務。

　　陳福表示，頭部券商杠桿更具優勢，杠桿提升更具空間。頭部券商的杠桿分化優勢來源于泛自營投資和國際化布局。在固收規模占比已持續提升背景下，客需及多元配置的轉型訴求加大。權益非方向性規模提升受限，做市、方向性自營或成擴表支撐，風險敞口及業績彈性有望提升。同時，境外客需資本中介業務更具發展空間，創新產品與投融資協同提升盈利能力。

　　業績估值有望同步提升

　　“隨著市場環境改善，2025年上半年券商業績可維持同比兩位數增長。” 羅鉆輝表示，政策端利好、流動性支持是今年券商板塊最大看點。政策面上，對中長期資金入市提出投資A股規模、比例的明確指標要求；公募基金高質量發展則會逐步修正行業配置，當前明顯欠配的券商板塊或將受益。流動性方面，降準降息“組合拳”、“非對稱性降息”等舉措，也將進一步為市場帶來增量資金。

　　羅鉆輝強調，在中長期資金入市、公募新規下，券商板塊景氣度上行，行業整體有望實現盈利與估值雙升，自營投資、財富管理和國際化布局成為差異化競爭關鍵。可關注受益于行業競爭格局優化，綜合實力強的頭部機構，業績彈性較大的券商，以及國際業務競爭力強的標的。

　　陳福同樣提到，穩市與入市并舉，有助于證券板塊打開業績與估值上行空間。資本市場內在穩定性提升的背景下，增量資金入市仍具空間，將會帶動經紀、兩融、股衍等業務。公募新規開啟了公募基金高質量發展新時代，規范整治風格漂移現象，驅動公募配置更趨均衡。資本市場投融資端改革深化，投行業務底部回暖，港股開啟新股上市浪潮，這些都有望打開投行業務空間。

　　陳福預計，在中性情況下，2025年券商行業凈利潤、營業收入將分別同比增加21%和18%。分業務來看，預計市場日均成交額約達1.2萬億元；日均兩融余額約1.85萬億元；投行各類業務規模跌幅有望收窄，A股IPO承銷規模約達1000億元；券商受托管理規模增長約8%；券商證券投資收益率約為3.2%。

　　銀河證券非銀行金融行業分析師張琦表示，今年以來，證券板塊跑輸滬深300指數，整體表現不及大市，但市場活躍度維持高位，支撐行業業績和盈利能力持續修復。當前證券板塊估值(PB)為1.29倍，處于2010年以來18.3%分位數，防御與反彈攻守兼備。